MPS e il dilemma del prigioniero

In questi giorni i giornali sono tornati a parlare del Monte dei Paschi di Siena, la più grande tra le banche italiane che si trovano in una difficile situazione economica. La crisi della banca – considerata la più antica del mondo – dura oramai da anni e in questi giorni i nuovi amministratori dell’istituto hanno presentato l’ultimo pezzo di un complesso piano per cercare di salvarla. Agli obbligazionisti (coloro che hanno prestato soldi alla banca, tra cui ci sono circa 40 mila piccoli risparmiatori) è stata presentata una scelta: scambiare le loro obbligazioni con azioni della banca, oppure mantenere le obbligazioni nel loro portafoglio e sperare che non scatti il famigerato “bail-in”, l’operazione di risoluzione della banca che rischia di cancellare il valore dei loro investimenti. Si tratta, in altre parole, di quello che diversi analisti e osservatori, come il blogger economico Mario Seminerio, hanno definito un caso da manuale di dilemma del prigioniero.

Come siamo arrivati fino a qui?
Le ragioni della crisi del Monte dei Paschi risalgono a una lunga stagione di gestione clientelare della banca, quando le scelte finanziarie furono compiute soprattutto per favorire gli interessi della classe politica locale. Con l’arrivo della crisi economica l’istituto venne salvato con i soldi pubblici, ma le continue difficoltà economiche nazionali e internazionali, oltre che gli ostacoli frapposti sul percorso del suo salvataggio dai vecchi azionisti della banca (la Fondazione, che controllava la banca e rappresentava gli interessi di parte della classe politica locale), hanno lasciato l’istituto in una grave situazione.

Il piano di salvataggio
Marco Morelli, il nuovo amministratore delegato di MPS scelto lo scorso settembre dopo alcune pressioni del governo, ha presentato lo scorso 24 ottobre un nuovo piano di salvataggio che prevede di raccogliere nuove risorse da mettere nel capitale della banca per un totale di 5 miliardi di euro, la chiusura di circa 500 filiali sulle 2.000 che attualmente possiede la banca, e una riduzione di circa 2.600 dipendenti sui 25 mila che lavorano oggi. Queste risorse serviranno soprattutto a coprirsi dai rischi di non vedersi più rimborsati una parte dei crediti “deteriorati”, quelli inesigibili di cui la banca dovrà liberarsi nei prossimi mesi, accettando di perdere una buona parte del loro valore.

Il problema è che i mercati in questo periodo non sembrano avere molta voglia di investire nelle banche italiane, considerate una delle grandi vulnerabilità del sistema europeo. A causa delle difficoltà nel reperire capitale sui mercati, la banca ha deciso di rivolgersi direttamente ai suoi obbligazionisti, cioè alle persone che le hanno prestato denaro acquistando titoli obbligazionari. In particolare la banca si è rivolta agli obbligazionisti che hanno acquistato obbligazioni subordinate. Probabilmente vi ricorderete questo termine dall’autunno scorso, quando è diventato celebre in seguito alla risoluzione di quattro banche popolari. Il nome di questo tipo di obbligazioni deriva dal fatto che, in caso di crisi, il loro rimborso è “subordinato” a quello delle altre obbligazioni. In altre parole, se la banca fallisce, prima restituisce i soldi agli obbligazionisti senior e poi, se avanza qualcosa, rimborsa anche le subordinate. Si tratta quindi di un prodotto rischioso, che per questo motivo paga di solito interessi più alti.

Il dilemma del prigioniero
Il 14 novembre il management di MPS ha proposto ai proprio obbligazionisti subordinati uno scambio: restituire le obbligazioni alla banca in cambio di azioni della banca stessa. I termini dell’accordo sono piuttosto generosi (l’obbligazionista riceverà tra l’80 e il 100 per cento del valore nominale dell’obbligazione in azioni). L’offerta ha l’obiettivo di riacquistare circa 4,3 miliardi di obbligazioni: se l’operazione andasse bene, quindi, non ci sarebbe praticamente più bisogno di un nuovo aumento di capitale: come abbiamo visto, infatti, alla banca servono circa 5 miliardi di euro, non molti di più dei 4,3 miliardi di obbligazioni subordinate. L’operazione comincerà probabilmente all’inizio del mese prossimo e il suo successo, come quello del futuro aumento di capitale, sembra essere legata all’esito del referendum costituzionale del 4 dicembre (o almeno così hanno scritto gli stessi vertici di MPS nei documenti ufficiali della banca).

Referendum o meno, l’operazione è comunque molto difficile da realizzare: le azioni sono considerate un prodotto ancora più rischioso delle obbligazioni subordinate. Chi ha comprato obbligazioni, probabilmente, lo ha fatto proprio perché non aveva interesse a diventare azionista della banca. Per rendere l’offerta più allettante, MPS ha reso esplicita una sorta di “minaccia”: se l’operazione di conversione dovesse fallire e se dovesse fallire anche l’aumento di capitale, entrerebbe in gioco la procedura di risoluzione, il bail-in, e le obbligazioni subordinate rischierebbero in gran parte di essere azzerate.

Il Sole 24 Ore scrive che gli obbligazionisti di fatto oggi hanno due scelte, più una terza al momento molto poco conveniente. La prima: possono decidere di aderire all’operazione e scambiare le loro obbligazioni subordinate con azioni, sperare che l’aumento di capitale vada a buon fine e che il valore delle azioni cresca nei prossimi mesi. La seconda, tenere le proprie obbligazioni subordinate fino alla scadenza, sperando che nel frattempo non arrivi un bail-in. La terza, e meno conveniente, è cercare di vendere le proprie obbligazioni adesso, accettando la perdita che quasi inevitabilmente si subirà.

È in questa difficile decisione che emergono gli aspetti della teoria dei giochi e del dilemma del prigioniero. Gli obbligazionisti, infatti, hanno tutto l’interesse a non accettare lo scambio proposto, in modo da conservare i loro titoli e, alla scadenza, vedersi restituire il prestito. Così facendo, però, rischiano molto, perché se tutti gli obbligazionisti faranno questa scelta aumentano le possibilità di risoluzione della banca che porta al bail-in e alla cancellazione delle subordinate. D’altro canto, la riuscita dell’operazione sembra complicata, poiché la maggioranza degli obbligazionisti dovrebbe mettere da parte il proprio interesse, accettare rischi e perdite e convertire le proprie obbligazioni in azioni. Anche per questa ragione, secondo le stime circolate in questi giorni, MPS si attende che l’operazione frutterà tra 1,5 e 2 miliardi: meno della metà dei 4,3 miliardi totali. Se nemmeno questa cifra sarà raggiunta, l’operazione sarà probabilmente considerata un fallimento.